米マイクロソフト（Microsoft）の株価は、7月29日の2026年度第4四半期決算発表後の1週間で約25%上昇し、約389ドルから約500ドルに達した。24/7 Wall St.のアナリストは、この決算後の上昇を、近年の巨大企業では特に劇的なものの一つと評している。しかし、それはすでに起きたことだ。決算発表から11日後の現在、投資家が問うべきなのは、500ドルでMicrosoft株を買うには何を信じる必要があるのか、そして8月10日朝に報じられた新たな動きが、その前提を変えるのかという点である。結論を端的に言えば、前提は変わった。The Informationの報道によると、Microsoftは次世代AIアクセラレータ「Maia 300」を2026年9月に一般公開することを目指し、2027年の納入に向けて30万個を超える製造能力を確保するため、TSMCと交渉に入ったという。この未確定の計画は、Microsoftが2027年度に予定する設備投資の使途を捉え直す材料となる。従来の決算分析には織り込めなかった新たな変数だ。■記録的な決算がもたらしたもの2026年6月30日を末日とするMicrosoftの第4四半期決算は、すべての主要項目でアナリスト予想を上回った。売上高は前年同期比18%増の900億ドル（約14兆3100億円、1ドル＝159円換算）に達し、コンセンサス予想の約876億ドルを上回った。調整後1株当たり利益は予想4.24ドルに対して4.74ドルとなり、予想を11.8%上回った。純利益は31%増の358億ドル（約5兆6900億円）に急増した。市場が最も注目していたAzureの売上高は前年同期比43%増となり、前四半期の40%から加速した。これは、アナリストが、下回れば株価下落がほぼ避けられない水準としていた約36%という非公式な下限を上回る。2026年度通期では、Azureの年間売上高が初めて1000億ドル（約15兆9000億円）を突破し、年間で41%成長した。世界ではAmazon Web Services（AWS）に次ぐ規模で、AlphabetのGoogle Cloudを上回る。Microsoft 365 Copilotは、1四半期で約1000万の有料シートを追加し、合計3000万以上に達した。TechTimesは7月上旬、4億5000万人の商用Microsoft 365ユーザーのうち、有料Copilotに移行した割合が4.5%未満だったとして、有料導入の課題を報じていた。そのため、3000万という数字は、この懸念に対する直接的な回答として重要である。ただし、過去の報道でも指摘されている通り、シート数は認識済みの売上高と同じではない。法人向けCopilot契約では、競合製品からの切り替えを促す局面で大幅な割引が行われてきた。Microsoftは、シート当たりの平均売上高や週間アクティブ利用率を、シート数と併せて開示していない。通期の業績もこの傾向を裏付けた。売上高は18%増の3318億ドル（約52兆7600億円）、営業利益は21%増の1552億ドル（約24兆6800億円）、純利益は31%増の1337億ドル（約21兆2600億円）となった。2027年度に向けて、CFOのAmy Hood氏は、第1四半期のAzure成長率を恒常為替レートベースで約45%と予想した。これはStreetAccountのコンセンサス予想である41.4%を上回り、直近の実績である43%をも上回る水準である。■6780億ドルの契約残高が強気派の根拠となる理由現在のMicrosoftを評価する投資家にとって、7月29日の決算報告で最も重要な数字はAzureの成長率ではない。前年同期比84%増の6780億ドル（約107兆8000億円）に達した、法人向け事業の残存履行義務である。残存履行義務とは、契約済みだが、まだ売上高として認識されていない金額を指す。企業顧客は将来のAzureやAIサービスについて契約を結び、Microsoftがサービス提供に必要な能力を整える前に、将来の支払いを約束している。6780億ドルという金額は、Microsoftの2026年度通期売上高3318億ドルの約2倍に相当する。契約済みの将来収益が現在の年間売上高の2倍に達しているなら、インフラ投資を正当化する需要が存在するかという一般的な懸念には、一定の答えが出ている。需要は存在し、顧客によって約束され、契約されている。一方、未解決なのは、この契約残高がどの程度のペースで四半期ごとの売上高に転換されるのかという時間軸と、契約先の集中である。過去の報道によれば、OpenAIだけでMicrosoftのAzure関連の契約残高の約45%を占めていた。Microsoftは2026年度のForm 10-K（年次報告書）で、OpenAIとの商業契約から241億ドル（約3兆8300億円）の売上高を計上し、2026年6月30日時点でOpenAIに対する売掛金を60億ドル（約9540億円）保有していたと開示した。6780億ドルを将来の売上高の単純な下限として扱う投資家は、OpenAI自身の事業展開が、この数字に含まれる重要な不確実性であることを理解する必要がある。OpenAIは2026年4月の提携再編によりAzureの独占利用を終了し、AWSを通じてもモデルを販売できるようになったとされており、状況はさらに複雑になっている。フリーキャッシュフローに対する懸念へのHood氏の回答も、この契約残高である。第4四半期の設備投資は、ファイナンスリースを含めて410億ドル（約6兆5200億円）に達し、前年同期の170億ドルの2倍を超えた。一方、設備投資後のフリーキャッシュフローは約196億ドル（約3兆1200億円）だった。単一の四半期において、ファイナンスリースを含む設備投資がフリーキャッシュフローを上回ったのは、同社の近年の歴史で初めてである。2026暦年のMicrosoftの設備投資ガイダンスは、データセンター建物の見積耐用年数を15年から25年に延長したことに伴うリースの再分類を反映し、約1750億ドル（約27兆8300億円）となっている。従来の1900億ドルからの引き下げは、この会計上の再分類だけによるもので、実際の物理的な投資計画は変わっていない。アナリストは、2027年度の設備投資を2550億〜2600億ドル（約40兆5500億〜41兆3400億円）と推定している。Hood氏が、2026暦年の水準から支出が増えることを確認し、2027年度第1四半期の設備投資も500億ドル（約7兆9500億円）を超えると見込まれていることが、その根拠となっている。Hood氏はアナリストに対し、2027年度も通期でフリーキャッシュフローをプラスに維持できるとの見通しを示した。ただし、これは方向性についての説明であり、具体的な金額を約束したものではない。■Maia 300の報道が設備投資のシナリオを変える設備投資をめぐる議論は、8月10日朝の報道によって大きく変わった。The Informationは、Microsoftが次世代AIアクセラレータ「Maia 300」を2026年9月に一般公開することを目指し、2027年の納入に向けて30万個を超える製造能力を確保するため、TSMCと交渉に入ったと報じた。30万個という規模は、これまでに製造されたMaia 200チップの数万個を大きく上回る。同社は長期的には100万個を超える製造能力を目指しているが、部品供給やパッケージングをめぐる交渉が、その目標の制約となる可能性がある。これが重要な理由を理解するには、Microsoftの事業規模におけるAI推論の経済性を見る必要がある。現行世代のMaia 200はTSMCの3ナノメートルプロセスで製造され、約10ペタフロップスのFP4演算性能を提供する。すでに米国の2つのデータセンターで稼働しており、その所在地はアイオワ州とアリゾナ州である。このハードウェア上で動作するMicrosoftのMAIソフトウェアモデルは、Nvidiaを利用する代替構成と比較して、具体的なコスト削減効果を示している。PowerPointでの画像生成では、MAI-Image-2.5-ProがOpenAIのGPT-Image-2と比べてGPUコストを最大84%削減した。Dynamics 365 Contact Centerでは、MAI-Voice-2-Flashが、それまで使われていたOpenAIモデルと比べてGPUコストを最大89%削減した。Maia 300によって同様の経済性を30万個以上の規模に拡大できれば、AzureのAIワークロード全体における推論コストの構造が変わる可能性がある。それは、投入資本から得られるリターンにも影響する。競合との差は明確だ。Googleは年間約300万個のTensor Processing Unit（TPU）を製造し、2026年6月を末日とする四半期には、外部顧客へのTPU直接販売について売上高の計上を開始した。AmazonのTrainiumとInferentiaも、AWSの事業規模で展開されている。Microsoftは、主要ハイパースケーラーの中で商用規模のカスタムシリコン展開において最後発となっている。Maia 300が予定通りに実現すれば、この差を縮める手段になり得る。ただし、J.P. Morganのアナリストは、TSMCのN3プロセスとCoWoS先端パッケージング技術に依存するプロジェクトについて、2027年まで供給が逼迫すると指摘している。これは、30万個という目標に直接関係する制約である。同じ報道には、もう一つ複雑な要素がある。MicrosoftがMaia 300の潜在顧客として挙げているAnthropicは、今月初め、Claudeモデル向けチップを設計する独自のカスタムシリコンチームを立ち上げていることを確認した。これにより、AnthropicはMaia 300の潜在的な購入者であると同時に、カスタムAIシリコン分野における将来の競合にもなり得る。外部の投資家が評価に織り込むのは難しい関係である。■株価上昇後のアナリスト予測と懸念材料注目すべきなのは「買い」という投資判断そのものではない。事実上、主要各社はいずれもMicrosoft株を買いと評価している。重要なのは、現在の株価と、アナリストが適正価値とみなす水準との差である。Morningstarのアナリスト、Dan Romanoff氏は、株価が現在より大幅に低かった決算前の期間に、適正価値を600ドル、評価を5つ星としていた。決算後に株価が約500ドルまで上昇すると、Morningstarは同株が適正評価とみなす範囲に入ったと指摘した。Morningstarは、Microsoftには幅広い経済的な堀、すなわち持続的な競争優位性があると評価している。その主な要因は、企業顧客がAzure、Microsoft 365、GitHubから移行する際に生じる切り替えコストであり、ネットワーク効果とコスト優位性が二次的な要因となっている。Tigress Financialのアナリスト、Ivan Feinseth氏は目標株価を690ドルに引き上げた。その根拠として、Azureの43%成長、同四半期のMicrosoft Cloud売上高593億ドル（約9兆4300億円）、Copilotの有料シート3000万、効率向上に寄与する独自のMaiaおよびCobaltチップを挙げている。現在の株価を約500ドルとすると、この目標株価は約38%の上昇余地を示す。24/7 Wall St.は、株価が約487ドルまで上昇した後、法人向け事業の契約残高を競合他社との重要な差別化要因として挙げ、90%の確信度で「買い」と評価し、目標株価を573.79ドルとした。GuruFocusのGF Valueモデルは、8月10日時点の適正価値を575ドルとしており、500ドルの株価は約13%